定制化模式与口岸壁垒打造公司净利润率与ROE双高的财务优势
   
嘉友国际在低杠杆背景下,连续多年保持稳定的高ROE以及充裕的现金流。其背后的原因是业务壁垒和模式:1)公司主营跨境多式联运,为国际矿业工程项目提供跨境工程设备物流以及矿产品流通物流的“一站式”服务。该业务技术要求较高,嘉友国际能提供深入产业链的定制化综合物流服务,建立了高客户粘性;2)嘉友国际在中蒙跨境区域占据海关关键节点仓储,仓储业务联动多式联运业务形成了较高的区域壁垒,从而赢得了先发优势和市场议价权;此外,公司在跨境多式联运主业的基础上,经营无需承担货值波动的供应链贸易,市场风险较低,资产周转率高,经营性现金流状况优于同行。
   
存量市场:长期订单确保业绩稳定,OT矿正持续为公司贡献业绩
   
凭借良好的行业口碑。公司和国内外大型矿企建立了稳定的合作关系,所签订的大部分订单的合约期都在3年以上,长期订单带来了稳定的业务量。OYUTOLGOILLC是公司在中蒙跨境业务上的第一大客户,据公司公告,OT矿预计开采期限超过50年,跨境物流需求充足。随着OT二期地下矿建设完成,据公司公告,未来将产生OT铜精矿粉年进口中国200万吨的新需求,持续为公司贡献业绩。此外,公司2018年和神华集团签订了最长达10年的合作框架,预计未来五年每年将产生总计400万吨焦煤供应链业务。
   
增量市场:基于现有客户切入,哈铜与非洲市场将带来新增长点
   
2017年,公司成立新疆分公司,以乌鲁木齐为核心开展霍尔果斯等与中亚国家接壤的陆运口岸跨境多式联运业务。公司2018年拿下哈萨克矿业的两笔订单,合计3991.20万美元;同时,公司跟随中有色和云南铜业进入赞比亚、刚果(金)市场,并收购枫悦国际巩固非洲市场开拓,预计成为公司新增长点。
   
投资建议:存量订单带来业绩增长,新市场开拓具备长期增长潜力
   
存量订单带来业绩增长,伴随基于现有客户的市场开拓,我们看好公司的长期增长潜力。综合预计,2018-2020年,嘉友国际净利润分别为2.70/3.51/4.50亿元,同增30.7%/30.2%/28.3%;对应最新股价的EPS为2.41/3.13/4.02元,对应PE为20.77x、15.95x、12.43x。考虑到公司近30%的预计净利润增速,且订单稳定性强,基于谨慎性原则,我们给予公司20倍PE估值(PEG为0.65倍),对应2019年3.13元的EPS,合理价值为62.6元/股。首次覆盖,给予买入评级。
   
风险提示:合同违约造成既有订单无法实现;国际局势变化影响跨境业务的持续性;汇率波动风险;宏观经济下行致矿产资源进口需求下降。