事件:
   
公司公告2018年三季报。前三季度,公司实现收入30.6亿元(+26%),归母净利2.24亿元(+30.5%),扣非后归母净利2.09亿元(+22%),基本EPS 2.08亿元(+1.9%),加权ROE 17.4%(-20.5pct)。
   
评论:
   
1、三季度扣非后净利增长近30%,超市场预期 三季度,公司实现营业收入11.67亿元(+17.1%),毛利9962万元(+17.5%),毛利率8.5%(同比持平),销售+管理费用1326万元(+37.4%),财务费用-779万元(去年同期98万元),营业利润1.01亿元(+42.1%),归母净利润0.84亿元(+44.5%),扣非后归母净利润0.76亿元(+29.7%),超市场预期。
   
2、中蒙跨境物流隐形冠军,切入十亿级非洲市场 公司在港口和陆运口岸拥有国际道路运输车队、海关监管场所等核心物流资产,通过运力外包轻资产开展跨境多式联运业务。借助甘其毛都和二连浩特两个口岸支点,公司在中蒙跨境联运市场已经形成较强定价权,2017年利润贡献约1亿元(占比50%)。 随着蒙古能源开发项目不断升级,大型工程设备及矿产品跨境多式联运业务量不断增加。公司下游OT铜矿和TT煤矿均处于扩产周期,OT二期建成后产能从目前80-100万吨提升至200万吨,TT煤矿远期产能有望从目前的300万吨提升至800-900万吨。
   
根据公司测算,中资矿企每年在非洲项目工程物流和矿产品物流费用分别达到30亿元/年,按照15%净利率测算利润空间9亿。今年9月,公司以8000万元收购上海枫悦物流,原股东承诺枫悦物流18/19/20年净利分别不低于1050/1150/1300万元,收购成本不到8X PE。通过收购枫悦物流,公司在非洲市场构建完善的业务团队,并导入原有客户资源,加码非洲业务。
   
3、供应链物流仅代垫关税,现金流好且风险可控
   
传统大宗供应链业务立足垫资和息差,实质是金融机构。嘉友国际供应链服务则是以贸易为形式、以物流为实质、覆盖资金环节的增值业务。公司向上游的预付款和下游对公司预付款约30%,账期30-45天,匹配较为良好,嘉友国际仅需代垫关税。公司对于客户也有严格的标准,通过物流费用实现3%左右的毛利,风险可控且现金流良好。
   
2015年迄今嘉友与中国各大钢厂、焦化厂签订供应主焦煤的长期供应链管理协议。2018年4月与神华签订国际矿产品跨境供应链管理战略合作协议(年400万吨进口计划,合同期限5-10年)。2018年2月与飞尚铜业签订铜精矿贸易代理协议,开展进口铜精矿供应链贸易服务。4、盈利预测与评级
   
我们预测公司18/19/20年EPS为2.4/3.11/3.97元,对应当前股价13.3/10.3/8.1X PE。公司是中蒙跨境多式联运市场隐形冠军(17年利润贡献1亿),切入十亿级别非洲市场,未来三年业绩复合增速有望达到25%-30%,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级,6个月目标价48元,对应18年20XPE。
   
5、风险提示
   
1)宏观经济波动
   
2)外包对象承运的风险:若外包对象无法及时完成相关业务,可能影响公司服务进度和声誉;或是极端情况下无法赔付货损,公司可能承担连带责任。
   
3)税收政策变化风险:公司国际货代业务和子公司甘其毛都嘉友国际货运业务免征增值税;子公司甘其毛都华方和甘其毛都金航享受西部大开发税收优惠;公司享受高新技术企业税收优惠政策。
   
4)汇率波动风险:公司跨境多式联运综合物流服务涉及较多境外客户,资金结算涉及一定规模外币,主要采取美元结算的方式。